MiniMax（00100）市值五個月蒸發 76%、研發開支是收入 2.5 倍：同一份財報，為何散戶與懂財報的人結論相反？

8 月 31 日 MiniMax 單日升 16%，散戶追入的是什麼？

2026 年 8 月 31 日，港股 8 月最後一個交易日，MiniMax（00100）尾市突然拉升，收市升逾 16%，月內累升逾 51%。同一隻股票，兩個月前的畫面完全相反：1 月上市後市值一度高見約 4,100 億港元，五個月內蒸發 76%，只餘約 1,000 億。近半股份的禁售期亦於 8 月底屆滿。

看圖表的人看到腰斬再腰斬之後反彈五成，第一反應是「跌夠了，抵買」。

看財報的人看到另一份文件：8 月 26 日刊發的中期業績公告。同一份公告，同一組數字，一邊讀出「高增長」，一邊讀出「燒錢速度」。分別不在資訊，公告人人可以下載。分別在讀數字的方法。

收入增 283%，為何不等於公司在賺錢？

收入增長 283%，不代表公司在賺錢，只代表公司在花錢。 這是散戶最常跌入的第一個迷思。

公告數字如下：上半年總收入 1.166 億美元，去年同期 3,040 萬美元，按年增 283.1%，半年收入已超過 2025 年全年的 7,900 萬美元。企業服務收入增 703%，佔總收入 63%。毛利率由 12.1% 升至 17.9%。

單看這幾行，是一份亮麗的成績表。

再看下幾行：研發開支約 2.9 億美元，相當於收入的 2.5 倍。經調整淨虧損約 2.9 億美元，按年擴大 111%。換言之，公司每收 1 元，先要投入 2.5 元做研發，收入愈多，虧損擴大得愈快。

損益表可以講故事，收入、毛利、經調整虧損，每一項都有調整空間，所以一般散戶看這些資料，難以知道一間公司有沒有賺到真金白銀。

學會分辨「講故事的數字」與「騙不了人的數字」

13.2 億美元現金在手，為何不算好？

現金餘額增加，若來源是股東而非生意，數字愈大只反映燒錢的本錢愈多。 這是第二個迷思。

公告顯示，截至 2026 年 6 月 30 日，現金結餘 13.228 億美元，較 2025 年底的 10.503 億美元增加約 2.7 億美元。散戶直觀理解：公司愈做愈有錢。

拆開來源便知道答案。MiniMax 於 2026 年 1 月 9 日上市，集資約 40 億港元，折合約 5 億美元。扣除這筆一次性資金，半年間現金實際是淨減少。現金增加的部分來自股東口袋，不是來自生意。

為何不算好？一間公司的現金若靠集資補充，而非靠經營產生，帳面數字反映的是「還可以燒多久」，不是「賺錢能力有沒有改善」。

所以公司的現金要分兩種看：自己賺回來的，與問人借、問股東拿的。前者是實力，後者是時間。MiniMax 帳上的 13.2 億美元，大部分屬於後者。

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市值蒸發 76% 後，是否已經便宜？

跌 76% 是相對之前的股價，便宜與否是相對公司的價值。兩者無關。 這是第三個、也是最致命的迷思。

散戶的比較對象是 4,100 億港元的高位。以此為基準，1,000 億是七六折，看起來很便宜。

價值投資者的比較對象是公司本身值多少。MiniMax 目前市值約 1,000 億港元，上半年收入 1.166 億美元，折合不足 10 億港元，而且仍在虧損。換一個講法：花 1,000 億買下一盤半年只收 10 億、每收 1 元要先燒 2.5 元的生意。前面的股價曾經是 4,100 億，改變不了這盤生意今日值多少。

同一個 1,000 億，用高位比較，得出「便宜」。用生意本身比較，得出「與便宜無關」。至於公司本身究竟值多少、底線在哪裡，資產負債表有答案，只是散戶多數不懂從哪一行開始看。

8 月 31 日那 16% 的升幅，來自當日市場消息推動。中期業績公告在那一天沒有改變過一個數字。